一、低庫存下的強現實

11月以來在政策帶來的情緒推動疊加基本面支撐下,純鹼05合約量價齊升,在年底已經接近現貨價格。春節即將到來,按傳統而言在下游補庫需求下會迎來一波階段性行情,但與過去3年相比,2023年春節前基本面或有所不同,其中2020年春節受到了新冠疫情影響,下游的補庫直到4月才開始,7月上游檢修下盤面反彈,9月初上游檢修減少,上游再次累庫盤面下行。2021年大宗商品走宏觀邏輯,春節前同樣有補庫行情,而後在碳中和帶來供給收縮以及下游玻璃帶動下連續上行。2022初則是從元旦開始下游陸續補庫,純鹼主力從2200左右反彈至3100。從過去3年來看,春節前補庫階段純鹼均處於高庫存和高開工的格局,而2023年春節前將處於低庫存高開工,在需求剛性的支撐下,現在的庫存結構確實較為無解,上中游持續去庫且下游庫存偏低。目前在低庫存及鹼廠在手訂單充足的背景下,現貨價格表現堅挺,且年底部分鹼廠調漲1月報價。

從現實端來看,短期光伏投產對純鹼需求增量可以抵消玻璃冷修對純鹼需求減量,出口或暫時延續高位,輕鹼大概率出現季節性需求下滑,以現在高開工來看,市場不一定很缺貨,但春節前確實面臨著下游的補庫需求,同時高價下貿易商也存在套保空間,因此在今年1-2月也難以出現往年累庫的現象,純鹼庫存預計維持低位。上、中、下游均處於庫存低位,則是目前純鹼最強的現實表現。目前鹼廠訂單充足下,春節前現貨市場或將演繹缺貨行情,但盤面在基差收斂情況下,主要是在於資金博弈結果。

二、新增投產將是改變格局的關鍵

截止2022年12月,國內純鹼產能在3243萬噸,同比減少50萬噸,純鹼產能出現6年以來的首次下降。其中有效產能3118萬噸,連雲港鹼業130萬噸純鹼裝置停產搬遷,金山化工分兩期擴產60萬噸,河南駿化11月底擴產20萬噸。從往年開工季節性看,一般12月純鹼行業開工穩中有降,一方面在於純鹼行業庫存高,部分採取降負保價;另一方面在於設備故障檢修。而在2022年12月純鹼裝置運行平穩,整體開工預計90%左右,周度產量61萬噸左右。今年全年來看,雖然開工同比增加,但在產能減少下預計全年產量增加40萬噸左右。

2023年將是純鹼產業格局變化之年,全年產能增速超過20%,其中最主要在於遠興天然鹼的投放。按照計劃重慶湘渝20萬噸、安徽紅四方20萬噸、連雲港德邦60萬噸將在2023年二季度投放,另外遠興能源的500萬噸計劃是從5月開始分批投放,從新增產能投放到實際影響存在一定時滯,預計對於05合約而言整體有限,09合約逐步會有影響。整體來看,這幾套新裝置若是如期投產將改變純鹼當前供需偏緊的格局。

三、需求端持穩運行

截至12.29,全國浮法玻璃日產量為15.826萬噸,較年初凈減少1.5825萬噸,特別是從今年下半年開始,玻璃行業出現虧損後,冷修產能明顯增加,目前玻璃全行業仍處於虧損當中,截至12.22,浮法玻璃以天然氣為燃料利潤為-260元/噸;以煤制氣為燃料利潤為-199元/噸;以石油焦為燃料的利潤為-59元/噸。截至2022年12月中旬,深加工企業訂單天數14.2天,一方面各地區疫情嚴峻,物流運輸不暢,另一方面則在於假期來臨,訂單出現不同幅度下滑,近期玻璃的產銷好轉主要是在於下游節前的補庫。年末雖然浮法玻璃仍有產線存冷修計劃,但高庫存難以有效改善,且在需求季節性走弱的預期下,玻璃供需延續不平衡。元旦後疫情高峰期可能會導致下游放假提前,玻璃終端需求短期難有改善,明年上半年玻璃供給端仍有收縮可能,從大背景來看,2023年地產大概率有所改善,玻璃遠月合約修複預期更強。

截至12月底,光伏玻璃在產日熔量 76610噸,較年初增加34800噸,從計划上看,明年上半年仍有超過20000噸日熔產能投放,但考慮裝機的季節性,一般下半年點火產線會多於上半年。短期來看,12月是國內裝機尾聲,光伏玻璃庫存呈現增加態勢,疊加後續元旦、春節放假,光伏玻璃出貨預期偏弱。中期來看,明年光伏投產仍是純鹼重要的需求增量來源,對於重鹼整體需求而言,光伏增量部分是可以彌補浮法冷修部分的。

輕鹼的下游則是季節性較為明顯,目前味精、兩鈉、小蘇打開工相對穩定;焦亞開工4-5成左右;江浙印染行業開工5成左右,後期有停工計劃。由於輕鹼下游屬於中小型為主,受春節放假以及疫情高峰感染影響,預計部分企業會提前放假。  

總體來看,2023年是國內經濟複蘇之年,輕鹼下游需求同比或有小幅增長;國內地產存在複蘇預期,玻璃價格存在反彈,中性估計玻璃達到產業盈虧平衡,那麼明年玻璃的冷修產線或是少於今年,在硅料下行背景下,明年光伏裝機仍處於高速發展中,光伏玻璃新增投產雖然可能弱於今年但仍能彌補浮法端需求,2023年下降明顯可能在於出口端,總體認為明年需求端仍是處於相對穩定的態勢。

四、現實vs預期下的2023年初展望

短期看庫存,中期看供給,長期看需求。目前純鹼行業處於低庫存格局,上中下游庫存均處於低位,這是目前最強現實表現。供給端開工已經處於高位,難以再度提升,在高利潤背景下,上游高開工將會維持,供給端短期是相對清晰的,而需求端也相對穩定,玻璃不同於其他化工產品可隨時調整開工,生產的連續性保證了浮法及光伏對重鹼的需求剛性,輕鹼下游雖然部分產業會存在季節性需求減弱,但純鹼整體需求端減量有限,以目前鹼廠在手訂單來看,明年1月可能庫存可能小幅增加但仍會延續在相對低位。中期更多關註就是新增產能的投放,目前瞭解到的是明年一季度投放產能較少,二季度將逐步顯現,最大的不確定性則是在於遠興的投放節奏,一方面在於現實端的產量增量,另一方面則是在於增加市場悲觀預期,屆時可能導致現實預期雙弱。長期看需求端改變可能主要在於浮法存在的減量上,光伏大概率會延續增長,輕鹼下游變化整體有限。

純鹼明年供需結構演變相對清晰,其中焦點在於遠興天然鹼的投放時間,而交易節奏則相對於難以把握,市場當下邏輯到底是在交易現實還是預期需要仔細考量。回顧2022年,交易宏觀預期的資金對商品影響較為明顯,純鹼則是經歷了3輪的大漲大跌,高估值使得純鹼空頭能占據上風,而基本面強勢下疊加宏觀預期,純鹼又是商品裡面反彈力度最大的,重點要註意宏觀與現實的“劈叉”。2023年隨著外部宏觀風險的釋放,包括美聯儲加息預期放緩、國內防疫政策轉向等,商品預計回歸基本面邏輯的概率較大,對於純鹼我們仍是認為在新增產能投放之前,明年一季度的純鹼仍維持供需偏緊的格局,庫存將延續低位,但基於年中的供給增加預期下,現貨端很難大幅提價。雖然春節前的下游補庫確實使得部分上游試探漲價,但總體上漲幅度有限,對於05合約來看,資金明顯先行,在12月盤面就已經拉升至高位,現實雖強但在缺乏大幅漲價支撐下如此價格去繼續做多確實性價比不高,另外隨著在1月在下游補庫逐步結束後,同時這階段也是政策真空期,後期純鹼05若有回調至2400附近可以短多進入,對於09合約而言則是存在不確定性,包括新裝置能否如期投產以及夏季超預期檢修等,但總體看供需結構大概率是逐步走向寬鬆。

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