丨明明債券研究團隊

  當前美國經濟已出現負增長而就業市場仍強勁的情形較為罕見,其主要原因為2020年經濟衰退對就業造成的衝擊極大,目前僅剛剛恢復至疫情前水平,勞動力供給仍十分緊張,疊加服務業較為景氣推動非農就業的主要構成——服務類行業就業人數較強勁增長。未來美聯儲繼續加息預計將增加經濟下行壓力,導致非農就業人數趨弱,美國經濟實質性衰退或發生於明年上半年。

  美國就業市場仍強勁受以下方面影響:第一,勞動力緊缺,7月總計非農就業人數才恢復至疫情前水平。其中僅商品生產類行業就業人數在6月恢復至疫情前水平,服務生產類行業就業人數修複至接近疫情前水平,政府部門缺口仍偏大。第二,職位空缺率仍處歷史高位,勞動參與率處於歷史低位,勞動力供給十分緊張。第三,消費者習慣由商品轉向服務,導致服務業需求近期再度上升,推動非農就業7月更強勁地上升。

  對於未來就業市場的展望,首先高通脹以及較快加息或抑制服務類消費熱情,導致服務類行業就業人數下滑。當前服務類行業就業波動為非農就業人數的主導因素,且服務業(剔除醫療與教育業)與經濟周期波動密切相關,雖然當前服務消費仍具有韌性,但預計未來在通脹持續高位運行疊加較快加息的背景下,服務類消費將趨弱,服務業非農新增就業人數(6個月平均水平)或進一步下降。

  其次,製造業PMI走勢預示著未來商品生產類行業就業人數或較快下滑。商品生產類行業就業為當前影響非農就業的第二核心因素,尤其是製造業就業,作為商品生產類就業的領先指標,製造業PMI已大幅下降,在加息的影響下,製造業PMI預計將進一步下降,因此,未來商品生產就業人數較快下降的趨勢確定性較高,若製造業PMI突破50,屆時商品生產就業人數壓力將進一步提升。

  總體而言,勞動力市場未來進一步趨弱確定性較高。歷史上,GDP下降均會導致新增非農就業人數下滑,新增非農就業人數下滑深度也取決於GDP的下行幅度,且由於此輪美國貨幣政策無法在經濟技術性衰退後立即轉為降息,因此未來經濟進一步下滑預計難以避免。考慮移民、提前退休人口等因素,我們測算得出美國非農就業人數或在明年上半年下降至20萬以下,屆時將導致失業率開始上升,經濟也或將步入實質性衰退。

  結論:美國曆史上沒有出現過經濟已出現負增長而非農就業人數仍處於20萬人以上水平的情形,而當前美國經濟已步入技術性衰退,但就業市場仍強勁的原因主要為就業人數僅剛恢復至疫情衰退前水平,即使勞動力需求有所放緩,但勞動力仍十分緊缺。在目前服務類消費仍偏強的背景下,構成非農就業人數主要組成的服務業就業人數在支撐非農就業人數較強勁增長。由於美聯儲貨幣緊縮政策的影響料將進一步顯現,且美國貨幣政策無法快速轉為降息,未來美國持續較大的經濟下行風險預計將導致非農就業人數下降,就業市場或於明年上半年明顯轉弱,屆時進而引發美國經濟步入實質性衰退。

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