11月以來,全球鋅錠庫存延續下降,LME庫存從月初的4.4萬噸下滑至當前的4.1萬噸,國內社會庫存從5.0萬噸下降至4.3萬噸,中國保稅區庫存同樣有所減少。加總LME、國內社庫和中國保稅庫,鋅錠庫存總量約8.6萬噸,位於歷史低位。

鋅錠庫存低位持續去化的原因是什麼?鋅錠低庫存格局又能否改變,何時改變?針對以上問題,本文將展開討論。

庫存持續去化的原因

LME鋅錠庫存從2021年三季度便開始了去庫進程,北美庫存去化時間最早,接著歐洲庫存也逐步去化,亞洲庫存在去年底見頂後,也開始了持續去庫。截至11月下旬,歐洲地區接近零庫存,北美庫存亦不足500噸,兩地庫存流動性幾乎消失,僅剩亞洲倉庫能夠提供一定數量的庫存流動。

LME庫存去化最初的驅動來自歐美的經濟複蘇,彼時美國和歐洲經濟逐漸從疫情影響中恢復,製造業處於快速擴張期,房地產市場亦處於火熱,需求增加推動LME北美庫存下降;從去年9月份開始,能源價格上漲引起歐洲地區鋅冶煉廠在峰時電價階段降低生產負荷,鋅錠產量減少造成庫存進一步去化;今年地緣局勢升溫後,海外能源價格大幅走高,歐洲地區鋅冶煉減產、停產規模擴大,涉及產能超150萬噸/年,供應不足造成歐洲進口更多鋅錠,並導致LME亞洲倉庫鋅錠數量減少,庫存去化從歐美倉庫傳導至亞洲倉庫。 

國內鋅錠庫存經歷了一季度的季節性累庫後,便開啟了快速去庫節奏,庫存去化一方面原因是海外供應減少和LME倉庫數量不足造成進口數量大幅下降,根據海關總署數據,1-10月我國進口精煉鋅6.0萬噸,出口則為7.9萬噸,累計凈出口精煉鋅1.9萬噸,而去年同期我國凈進口40萬噸精煉鋅,單進口供應就減少了41.9萬噸;另一方面,今年以來國內疫情散髮、環保和限電因素導致鋅冶煉生產和運輸持續受影響,精煉鋅產量低於預期,因此即使國內需求因為地產端走弱而同比下降,鋅錠供需也並不寬鬆。 

庫存拐點何時到來

當前來看,歐美高通脹引發的利率走高對地產和製造業負反饋加大,海外鋅錠需求承壓,庫存能否回升的關鍵在於海外鋅冶煉廠復產所能提供的供應增量大小。海外鋅冶煉廠能否復產的關鍵在於能源價格,欣喜的是,9-10月歐洲地區天然氣價格和電價均出現了大幅回落,冶煉生產恢復預期加強,11月新星(Nyrstar)公司宣佈旗下荷蘭冶煉廠有限度恢復生產,其他冶煉廠將視市場情況調整,另外市場傳言嘉能可旗下歐洲冶煉廠有可能部分復產。儘管復產預期加強,但也要看到,地緣局勢發展仍存在不確定性,近期歐洲能源價格再次抬頭表明瞭市場對遠期的擔憂,歐洲鋅冶煉供應更大程度的復產或仍需時間。在此判斷下,海外鋅庫存持續累庫和脫離低位的時間點還需等待。

國內方面,目前需求端主要支撐仍來自基建領域投資增長的拉動,現實的低迷導致地產相關用鋅需求增長較為疲弱,雖然地產寬鬆政策持續加碼,但信心恢復仍需時間,地產用鋅需求的增長短時間或難以實際體現,疊加疫情反覆,國內鋅需求總體穩中偏弱,但也不至於出現較大幅度下滑。由於前文判斷海外鋅冶煉產能較大規模的復產難度較大,因此國內進口增加的預期也不強烈。需求穩中偏弱、進口增加預期不強的情況下,國內鋅錠庫存能否轉向的關鍵同樣在於供應端的釋放量。

相比海外,國內鋅錠供應增加的預期更強、概率更大。原料端看,今年以來進口鋅精礦加工費穩中上揚,國產礦加工費自6月份開始上漲,近期加工費加速上升至5000元/噸以上,反映鋅精礦供應較為寬鬆,供應增加也造成了港口庫存增加,以及冶煉企業原料庫存持續補充。隨著加工費上漲,鋅冶煉廠生產利潤大幅改善,根據SMM調研數據,目前國內精煉鋅生產企業利潤超1600元/噸,接近2018年底的水平,生產利潤總體偏高。雖然疫情、環保因素的影響依然存在,但國內原料寬鬆傳導至鋅錠產量增加的進程或已開始,供應增加預期下國內鋅錠庫存有望率先累庫。

綜合國內外市場分析,我們認為全球鋅錠庫存能否回升的關鍵在於供應釋放量。國內供應釋放預期更強使得國內有望先於海外累庫,同時海外庫存需要重點關註LME歐洲和北美的庫存變化,歐美庫存回升可能是海外累庫的先行指標。

總結

海外鋅錠庫存去化最初的驅動來自需求,而後供應端減產成為去庫的主要動力;二季度以來國內鋅錠庫存持續減少既有進口大幅下降的因素,也有精煉鋅產量低於預期的因素。

未來全球鋅錠庫存能否回升的關鍵在於供應釋放量。國內供應釋放預期更強使得國內有望先於海外累庫,同時海外庫存需要重點關註LME歐洲和北美的庫存變化,歐美庫存回升可能是海外累庫的先行指標。國內鋅錠庫存預期累庫背景下,建議產業客戶關註國內市場逢高賣出套期保值的機會。

風險提示:海外供應釋放不及預期;國內需求增長超預期。

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