行情回顧

2022年滬銅走勢,波動較大。滬銅主力合約年初開盤價70510元/噸(1月4日),11月中旬收盤價65740元/噸(11月18日),跌4770元/噸,跌幅7.26%。從11月中旬較年初的跌幅來看,似乎並不大,但年中滬銅主力最高曾漲至77270元/噸,較年初漲幅9.59%,最低曾跌至53400元/噸,較年初跌幅24.27%,波動達23870元/噸,較年初波幅達33.85%,波動較大。

具體來看,2022年滬銅走勢主要可分解為先漲、後跌、再反彈的三段行情。從年初到4月中下旬,市場主要交易通脹預期走高,滬銅主力從年初的70510元/噸(1月4日)漲到4月中下旬的75010元/噸(4月22日),漲幅6.38%。從4月中下旬到7月中旬,市場主要交易美聯儲緊縮造成衰退的預期和國內疫情造成需求收縮的預期,滬銅主力從4月中下旬的74980元/噸(4月25日)跌到7月中旬的53480元/噸(7月15日),跌幅28.67%。從7月中旬到11月中旬,市場主要交易美國通脹見頂、美聯儲緊縮放緩的預期以及國內防疫政策優化、穩地產政策加碼帶來的需求恢復的預期,疊加精銅本身庫存偏低,滬銅主力從7月中旬的54200元/噸(7月18日)反彈至11月中旬的65740元/噸(11月18日),漲幅21.29%。

2022年國內銅現貨升水偏強運行,下半年較上半年更強。上半年精銅供給在檢修、意外事故等影響下,產量同比縮減,現貨升水偏強。下半年精銅新產能投放,產量逐漸增加,檢修減少但仍有影響,產量增幅不及預期,中美利差倒掛下,融資銅進口也減,而下半年國內基建發力,帶動銅桿消費,精銅庫存進一步緊張,銅現貨升水繼續偏強運行,更甚於上半年。

宏觀

2022年是宏觀大年,歐美通脹高企,美聯儲、歐央行開啟加息。相對於美國而言,歐洲通脹壓力更大,俄烏危機進一步引發能源危機,邊際成本定價的背景下,歐洲電價飆漲。美國經濟基本面相對偏強,對加息承受能力相對較高,率先開啟加息周期。美國相對歐洲更好的經濟基本面、更早開啟的加息以及歐洲受俄烏危機困擾、經濟下行壓力大,美元相對歐元走強,美元指數攀升,銅價承壓。隨著美聯儲加息力度不斷提高,引發市場恐慌。2022年6月-7月,美國3個月期國債和10年期國債、2年期和10年期國債的利差倒掛均大幅加深,通脹預期回落,市場對經濟陷入衰退的擔憂加劇,情緒極度惡化,作為經濟風向標的銅開啟快速暴跌行情,2個月時間內下跌約2萬元/噸。2022年8月-10月,美國國債利差總體震蕩,遠端10年美債收益率開始走強,一度突破4%。10月-11月,美國國債收益率倒掛繼續加深,但銅價並未下跌,而是震蕩走強,拆開來看,利差再次加深主要是美國通壓力邊際好轉後,市場開始預期加息放緩甚至美聯儲轉向,雖然近端國債收益率仍強,但遠端10年期國債收益率已開始回落。

2023年,美國通脹壓力仍難言樂觀,第一個原因,大宗商品如原油、有色等受制於資本開支限制、產能擴張動力不足,難以再現2011年之後的長周期下行趨勢,美聯儲緊縮可以短期帶崩價格,但大概率V形反彈,第二個原因,全球人口老齡化趨勢疊加新冠疫情對勞動力有效供給所帶來的減量,服務業成本短期難以降低。在商品和勞動力的掣肘下,美國2023年通脹壓力仍大,上半年貨幣政策轉向較為困難, 銅的宏觀壓制仍不容忽視。

供給

銅礦供給

據世界金屬統計局(WBMS),2022年1-9月,全球礦山銅產量1600萬噸,較去年同期增1.2%。南美洲的智利、秘魯的銅礦產量目前在全球總產量中占比第一、第二,據美國地質調查局,2021年全球銅礦產量2100萬噸,智利占27%,秘魯占10%,中國占9%,剛果金占9%,美國占6%,澳大利亞占4%,贊比亞占4%,俄羅斯占4%,墨西哥占3%,加拿大占3%。2022年、2023年是新增銅礦產量的釋放大年,但考慮到過去幾年全球銅礦資本開支總體不足,遠期銅礦新增量將下降明顯。據ICSG,2021年全球銅礦產量2114.7萬噸,較2020年增3%,2022年1-8月產量1431.7萬噸,較2021年同期增加3.19%。

中國是銅消費大國,但國內銅礦產量遠無法滿足精銅冶煉需求,需從國外大量進口。2021年中國進口銅礦砂及精礦2340.21萬噸,較2020年增加7.56%;2022年1-10月進口銅礦砂及精礦2079.73萬噸,較2021年同期增加8.58%。2022年國內銅冶煉廠檢修擾動較大,進口銅精礦供應寬鬆,TC偏強運行。按照有色礦業的貿易習慣,TC/RC所代表的粗煉費/精煉費的漲跌,顯示了銅精礦供給相對於銅冶煉生產變得過剩還是短缺。2022年9月下旬,中國銅原料聯合談判組(CSPT)將2022年四季度的銅精礦TC/RC底價從三季度的80美元/噸、8美分/磅提高到93美元/噸、9.3美分/磅,較2021年四季度同比增32.9%。CSPT包括銅陵有色、江銅、大冶有色、中國黃金、白銀有色、金川、雲銅、中條山有色、紫金礦業、富冶等主要冶煉廠。2023年全球銅精礦供給增加預計超過銅冶煉產能的增加,礦端預計相對過剩。中國銅冶煉廠代表江銅、中銅、銅陵、金川與Freeport敲定2023年銅精礦長協加工費Benchmark為88美元/乾噸、8.8美分/磅,較2022年漲23美元/乾噸、2.3美分/磅。

精銅供給

據世界金屬統計局(WBMS )數據,2022年1-9月,全球精煉銅產量1850萬噸,較去年同期增加1.2%,其中中國和印度產量增幅明顯,分別為30.1萬噸和5.6萬噸。中國目前是全球精銅生產第一大國,據智利國家銅業委員會數據,2021年全球精煉銅產量2458.07萬噸,其中中國產量1048.75萬噸,占全球產量的42.67%,另外的主要精銅生產國中,智利產量占全球的9.25%,日本占6.17%,俄羅斯占4.24%,美國占3.95%,剛果金占3.46%,德國占2.53%,韓國占2.43%,印度占2%。據國際銅業研究組織(ICSG)數據,2021年全球精煉銅產量(包括原生精煉銅和再生精煉銅)2480.5萬噸,較2020年增加1.55%;2022年1-8月全球精煉銅產量1688.1萬噸,較2021年同期增加2.6%。據上海有色網(SMM)數據,中國2021年電解銅產量997.64萬噸,較2020年增加7.28%,2022年1-10月電解銅產量851.25萬噸,較2021年同期增加2.81%。2022上半年冶煉廠檢修偏多,然後夏季乾旱、水電供應低於預期、電力緊張,也對冶煉廠產量造成影響。2022年1-10月國內電解銅產量低於預期,後期新產能投放、進口銅精礦供應寬鬆、檢修影響逐漸減弱,電解銅產量有望提高。

2022年國內銅冶煉廠檢修、夏季電力緊張等造成國內精銅相對偏緊,精銅進口、廢銅進口同比均增加。據海關總署數據,2021年精銅進口343.96萬噸,較2020年減少23.91%;2022年1-10月精銅進口296.56萬噸,較2021年同期增加9.26%。據上海有色網數據,2021年廢銅進口169.43萬噸,較2020年增加79.52%;2022年1-10月廢銅進口147.09萬噸,較2021年同期增加7.52%。中國2020年進口精銅大幅增加的部分原因是2021年政府完全禁止廢銅歸類為固體廢物前,廢銅進口大幅減少。考慮到廢銅在原料端的重要補充性,後又被重新歸類為可回收資源,只要達到最低純度要求。重新分類後,2021年廢銅進口反彈,精銅進口回落。2022年國內生產的精銅供應不足,精銅和廢銅進口均同比增加。2023年全球最大銅生產商智利國家銅業Codelco因冶煉廠停產時間長導致精銅產量減少以及其它消費區域現貨溢價更高,將削減對中國的精銅供應的50%。不過考慮到明年礦端供應寬鬆、國內新產能投放,預計國內精銅產量增量會抵消部分進口供應削減造成的衝擊。

需求

主要下游

據世界金屬統計局(WBMS )數據,2022年1-9月,全球銅需求1925萬噸,較去年同期增加4.1%,其中中國表觀需求1071萬噸,較去年同期增加5.5%。中國目前是全球精銅消費量第一大國,據智利國家銅業委員會數據,2021年全球精煉銅消費量2505.32萬噸,其中中國消費量1388.52萬噸,占全球精銅消費總量的55.42%。自2001年中國入世之後,中國精煉銅消費量穩步增長,占全球精銅消費總量的份額不斷增大,自2016年之後份額已突破50%。2019年底新冠疫情爆發,2020年中國率先恢復生產,精銅消費占全球總量的份額達到58.5%,2021年海外生產也開始恢復,中國精銅消費占全球總量的份額較2020年有所下滑,但仍有55.42%。另外的主要銅消費國家中,美國占全球份額7.05%,德國3.85%,日本3.63%,意大利2.44%,俄羅斯2.43%,韓國2.4%。電力是中國耗銅量最多的終端行業,據上海有色網數據,終端行業中電力耗銅量占比46%,最高,家電占比15%,交通運輸占比11%,建築占比9%,機械電子占比9%,其它占比10%。

電力

電力是中國耗銅量最多的終端行業,耗銅量占比46%,最高。2022年國內經濟壓力較大,國家電網投資將達到歷史最高水平,有助於穩定國內經濟大盤,起到托底作用,支撐國內銅消費。據中國電力企業聯合會數據,中國2021年電網基本建設投資完成額累計4951億元,較2020年增加1.1%,2022年1-10月電網基本建設投資完成額累計3511億元,較2021年同期增加3%;中國2021年電源基本建設投資完成額累計5530億元,較2020年增加4.5%,2022年1-10月電源基本建設投資完成額累計4607億元,較2021同期增加27%。2022年6月2日,國家電網有限公司發佈八項措施,投資電網和抽水蓄能。電網投資方面,2022年投資5000億元以上,達到歷史最高水平,估計可帶動社會投資超上萬億元,符合2022年初目標。2022年初,國家電網投資提出電網投資5012億元。國內能源轉型,新能源發展迅速,為了新能源並網,配套電網建設也提升明顯。為了加快構建新能源供給的消納體系,預計國內接下來幾年的電網投資建設仍會繼續增加。

近年來電源基本建設投資完成額同比增速明顯快於電網,這也是因為雙碳目標指引下,可再生能源裝機持續增長,目前國內仍是以傳統能源為主,新能源成為增長極的主要貢獻。據國家能源局的數據,2022年1-10月全國主要發電企業電源工程完成投資4607億元,同比增長27%,其中水電618億元,同比減少19.9%,火電640億元,同比增長42.8%,核電474億元,同比增長19.9%,風電1205億元,同比減少26.7%,太陽能發電1574億元,同比增長326.7%。電力是我國碳排放的主要來源,據IEA數據,中國供電和供熱的碳排放占中國總的碳排放的51%,而全球均值是42%,我國電力脫碳任重道遠,預計未來新能源領域的電源投資和與之配套的電網投資將繼續加碼,對銅需求起到重要支撐作用。

地產

2022年中國地產行業持續面臨下行壓力,不過四季度穩地產政策不斷加碼,地產後續有望企穩。據國家統計局數據,中國2021年房地產新開工施工面積累計同比減少11.4%,房地產施工面積累計同比增加5.2%,房地產竣工面積累計同比增加11.2%;2022年1-10月房地產新開工施工面積累計同比減少37.8%,房地產施工面積累計同比減少5.7%,房地產竣工面積累計同比減少18.7%。2022年國內地產下行主要受疫情嚴重、消費者購買力下降、房企融資困難、信用事件頻發等多方面因素影響。國內地產前期主要是依賴高杠桿、高周轉的模式運行。2021年7月官方首次明確表述“三道紅線”,即房企剔除預收賬款的資產負債率不得超70%,凈負債率不得超100%,現金短債比不得低於1倍,三道紅線主要是防範房地產企業高杠桿運行所帶來的金融風險,推動房地產行業轉型。三道紅線之後,房企資金鏈更多依賴於銷售回款,但是2022年疫情嚴重程度超預期,消費者購買力下降,房企銷售現金緊張,整體資金來源緊張下,爛尾樓事件頻發,房企尤其是民營房企信用事件也打擊了購房者信心,觀望意味濃厚,房企現金來源更加緊張,形成負反饋。據國家統計局數據,中國2021年商品房銷售面積累計同比增加1.9%,而2022年1-10月商品房銷售面積累計同比減少22.2%,房企銷售壓力遲遲無法緩解。房地產對銅消費拉動主要體現在房屋建設本身所需的電線電纜和變電設備,以及新房拉動的家電需求,2022國內地產壓力下,不管是地產本身還是下游的家電,對銅的需求都整體偏弱。美國地產也不容樂觀,據iFinD,美國2022年成屋銷售以及新建住房銷售整體呈下行趨勢,主要是受美聯儲貨幣政策收緊的影響。疫情之後,美聯儲放水,資產表格飆漲,美國房價2020年上漲10.4%,2021年更是上漲18.8%。2022年美國通脹一路走高,美聯儲在遏制通脹的壓力下,開啟加息周期,且加息力度不斷提高,更是有連續三次加息75基點,近一年的快速加息使美國放貸利率一度上漲至7%以上,高房價和高利率嚴重擠壓了美國地產需求。不過隨著市場對美聯儲加息預期的放緩,美地產下行趨勢或暫得到緩解,但是更高的利率終點和持續時間下,仍然不容樂觀。

2022年四季度國內穩地產政策不斷加碼。民企是本次穩地產、穩信心的關鍵,政策從三支箭的信貸融資、債券融資、股權融資不斷加碼。“第一支箭”是民營企業信貸支持,“第二支箭”是民營企業債券融資支持工具,“第三支箭”是民營企業股權融資支持工具。信貸融資,人民銀行向六家商業銀行推出2000億元“保交樓”貸款支持計劃,為商業銀行提供零成本資金,以鼓勵其支持“保交樓”工作。幾大國有銀行也迅速響應政策,相繼與多家優質房企進行戰略合作,如交通銀行率先向萬科、美的置業分別提供1000億、200億元授信,中國銀行向萬科提供1000億授信等。中債增進公司在民企債券融資支持工具政策框架下,出具了對龍湖集團、美的置業、金輝集團三家民營房企的發債信用增進函,擬首批分別支持三家房企發行20億元、15億元、12億元中期票據,且後續將根據需求提供持續的增信發債服務。證監會房企在股權融資方面調整優化5項措施,包括恢復涉房上市公司併購重組及配套融資、恢覆上市房企和涉房上市公司再融資、調整完善房地產企業境外市場上市政策、進一步發揮REITs盤活房企存量資產作用、積極發揮私募股權投資基金作用。三支箭穩地產穩信心,國內地產最差的時候大概率已經過去,不過考慮到消費端疫情後購買力的恢復仍需時間,國內地產恢復的斜率將更為平緩。

家電

2022年國內疫情嚴重,經濟壓力較大,消費需求偏弱,壓制家電產銷,房地產的資金壓力、信用風險乃至長期的行業下行趨勢又進一步削弱了作為地產後周期的家電行業的產銷。據國家統計局數據,中國2021年家用電冰箱產量7782萬台,較2020年減少7.65%,2022年1-10月家用電冰箱產量5841萬台,較2021年同期減少6.02%。中國2021年空調產量19268萬台,較2020年增加2.7%,2022年1-10月空調產量15974萬台,較2021年同期增加2.13%。國內不容樂觀,歐美消費仍有韌性,但高通脹壓力下,消費動能有所減弱,中國出口也有邊際放緩的傾向。另一方面,原材料上漲也給家電行業盈利帶來壓力。家電行業2022年整體偏弱,不過其中空調相對偏強,主要受益於今年夏季乾旱,溫度較往年明顯提高,帶動部分空調需求,但其它各類家電需求並未明顯恢復,如冰箱仍處於偏弱狀態。2023年,隨著國內疫情管控不斷優化,穩地產穩經濟政策不斷加碼,有望帶動國內家電需求逐漸回升,但力度預計不會很強,加之國外加息放緩預期下,外需有走弱傾向,但仍有韌性,內外需求整體會優於2022年。

汽車

近兩年國內汽車產銷兩旺,很大部分原因是國內新能源汽車的如火如荼的發展勢頭。據中汽協數據,中國2021年汽車產量2605.7萬輛,較2020年增加87萬輛,增幅3.45%,2022年1-10月汽車產量2222.7萬輛,較2021年同期增加166.2萬輛,增幅8.08%;中國2021年汽車銷量2625萬輛,較2020年增加96.8萬輛,增幅3.83%,2022年1-10月汽車銷量2196.5萬輛,較2021年同期增加102.3萬輛,增幅4.88%。中國在能源、低碳轉型方面步伐加快,購置稅優惠等政策持續發力,2022年新能源汽車產銷創歷史新高,增長態勢明顯快於傳統汽車。據中汽協數據,中國2021年新能源汽車產量353.3萬輛,較2020年增加222.5萬輛,增幅170.12%,2022年1-10月新能源汽車產量547.8萬輛,較2021年同期增加292萬輛,增幅114.15%;中國2021年新能源汽車銷量350.7萬輛,較2020年增加218.61萬輛,增幅165.5%,2022年1-10月新能源汽車銷量527.2萬輛,較2021年同期增加274.6萬輛,增幅108.71%。

2023年國內新能源汽車補貼將完全退坡,新能源汽車購置補貼政策將於2022年12月31日終止,之後上牌的車輛將不再給予補貼,現有補貼額度是插電混合動力車4800元/輛、純電動車12600元/輛,2023年國內新能源汽車將漲價,但規模不會太大。對新能源汽車免徵購置稅政策將延至2023年底,目前該稅比例為10%,採購主流新能源車型可節省數千元到數萬元不等。2023年新能源汽車補貼完全退坡,將透支一部分2023年一季度需求至2022年,而購置稅延至2023年底又將對明年四季度需求提供支撐。歐洲衰退壓力和補貼陸續到期,2023年新能源銷售承壓;美國通脹削減法案將於2023年生效,有望帶動需求;國內新能源2023年有望繼續增長,但考慮到目前新能源滲透率已近三成,增幅或放緩,預計2023年新能源汽車銷售增長40%左右。

電子

2022年中國疫情嚴重,居民收入不確定性增強,消費信心偏弱,消費減少、儲蓄增加現象較明顯,對電子方面支出較往年明顯走弱。據國家統計局數據,2021年中國集成電路產量3594億塊,較2020年增加37.54%,2022年1-10月集成電路產量2675億塊,較2021年同期減少10.08%。2021年中國移動通信手持機產量166152萬台,較2020年增長12.88%,2022年1-10月移動通信手持機產量130350萬台,較2021年同期增長0.71%。2023年,隨著疫情防控優化,穩經濟繼續發力,電子消費有望企穩,但恢復仍需時間。

銅材

2022年中國銅材產量繼續增長。據國家統計局數據,中國2021年銅材產量2142萬噸,較2020年增加3.36%,2022年1-10月銅材產量1828萬噸,較2021年同期增加4.97%。2022年地產下行,家電亦受波及,收入不穩定使得電子消費也偏弱,地產、家電、電子對銅消費走弱,但銅的最主要下游,電力投資加碼托底,以及新能源汽車的產銷兩旺,總體上需求尚可,支撐銅需求。據SMM預測,2022年中國銅桿產量或達1047萬噸,增長約4%。2023年,隨著國內穩地產穩經濟,地產、家電端需求有望恢復,但從人口結構看,地產長周期往下已較為確定,地產、家電耗銅轉好但量也有限。新能源汽車滲透率已近三成,明年預計仍保持增長態勢,但增速或放緩。能源轉型背景下,新能源電源投資及配套的電網投資有望繼續發力,支撐銅需求。海外遏制通脹,加息雖放緩,但需求有走弱傾向,國內消費能力和信心恢復也需時日,電子消費仍不容樂觀。總的來看,電力投資仍可期,地產、家電、電子或逐漸恢復但是速率偏慢,新能源汽車增速放緩。

庫存

2022年LME銅庫存水平較2021年、2020年整體有所回落。截至2022年11月18日,LME銅註冊倉單69900噸,銅註銷倉單19850噸,銅庫存合計89750噸,較2021年同期降低8.04%,較2020年同期降低43.98%。2022年上期所銅庫存水平較2021年、2020年整體降庫明顯。截至2022年11月18日,上期所銅倉單49164噸,陰極銅庫存85817噸。從2020、2021、2022最近三年來看,上期所銅庫存都呈現上半年庫存高於下半年的狀態,2022年上期所銅庫存峰值較2021年峰值降低26.72%,較2020年峰值降低55.81%,2022年上期所銅庫存較過去兩年明顯偏緊,這也造成了2022年國內銅現貨升水明顯強於過去兩年。

2022年保稅區銅庫存下滑至極低位置,截至2022年11月18日,保稅區銅庫存2.46萬噸,而2021年同期為20.65萬噸,2020年同期則為36.97萬噸,2022年保稅區銅庫存較過去兩年呈斷崖式下跌。2022年美聯儲開啟加息進程,中美利差倒掛,融資銅缺乏進口動力。2022年國內電解銅社會庫存水平和上期所銅庫存水平運行趨勢較為一致,也較過去兩年明顯偏緊,和呈現上半年庫存高於下半年的特征。截至2022年11月18日,國內電解銅社會庫存12.8萬噸。2022年銅社會庫存峰值較2021年峰值降低35.08%,較2020年峰值降低57.71%,2022年銅社會庫存較過去兩年明顯偏緊,除了融資銅缺乏進口動力,主要是因為國內上半年銅冶煉廠檢修偏多,下半年雖仍有部分檢修擾動,但隨著下半年新產能投放、產量恢復,庫存偏緊狀態已有緩解跡象。

2023年,隨著新產能投放、產量逐漸恢復,以及美聯儲加息對海外需求的抑制,預計精銅庫存將逐漸步入累庫,但考慮到工信部等三部門發佈的有色行業碳達峰實施方案所提出的防範銅、鋅、氧化鋁等冶煉產能盲目擴張以及國內的環保等要求,預計精銅累庫速度將較為緩慢。

供需平衡及操作策略

據國際銅業研究組織ICSG數據,2021年全球精銅供給2482.5萬噸,同比增1.29%,全球精銅需求2526.4萬噸,同比增1.1%,2021年全球精銅供需缺口43.9萬噸;預計2022年全球精銅供給2588.3萬噸,同比增4.26%,全球精銅需求2574.2萬噸,同比增1.89%,預計2022年全球精銅供需過剩14.1萬噸;預計2023年全球精銅供給2682.6萬噸,同比增3.64%,全球精銅需求2647.4萬噸,同比增2.84%,預計2023年全球精銅供需過剩35.2萬噸。

宏觀面,大宗商品如原油、有色等產能擴張動力不足,人口老齡化疊加新冠疫情造成勞動力緊缺,2023年美國通脹仍難言樂觀,上半年貨幣政策難轉向,宏觀壓制仍不容忽視。

基本面,供給端,2022年、2023年是新增銅礦產量釋放大年,但過去幾年銅礦資本開支不足,遠期銅礦新增量將下降;2023年銅精礦長協加工費Benchmark漲幅明顯;銅冶煉新產能投放、礦端供應寬鬆、檢修影響減弱,2023年電解銅供給將明顯改善。需求端,國內能源轉型,新能源領域的電源投資和與之配套的電網投資將繼續加碼;信貸融資、債券融資、股權融資三支箭穩地產,疫情管控優化,但消費信心、能力的恢復尚需時日,地產複蘇的斜率將較平緩;家電、電子需求改善;新能源2023年繼續增長,但目前滲透率已近三成,增幅預計放緩。

總的來看,2023年精銅供給改善,需求預計前低後高,美聯儲上半年貨幣政策難轉向,預計銅價上半年仍延續震蕩走勢,下半年價格重心上移。

操作建議:2023年上半年銅價區間操作,下半年擇機做多

風險因素:美聯儲貨幣政策超預期、國內經濟恢復不及預期、電力投資不及預期。

風險提示

本報告中的信息均源自於公開資料,我司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證,在任何情況下本報告亦不構成對所述期貨品種的買賣建議。市場有風險,投資需謹慎。  

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