一、上半年市場回顧:外圍因素與基本面博弈,期價震蕩上移

2022年上半年純鹼期貨價格震蕩上移,市場處於宏觀與基本面博弈的狀態。宏觀方面,美聯儲加息、俄烏衝突、疫情反撲、地產持續低迷都壓制了純鹼期貨價格上漲幅度;但純鹼基本面也依舊處於行業新增產能有限、浮法玻璃冷邏輯被證偽、光伏玻璃投產力度較大等利多因素的向好局面中。

上半年純鹼期貨盤面走勢主要可分為以下四個階段:

第一階段(1月4日~2月10日):基建及地產“金三銀四”旺季預期良好,地產政策不斷放鬆,全產業鏈自玻璃下游向上逐級囤貨,刺激盤面一個月上漲超過1000元/噸;此時基本面高開工、高庫存、高利潤格局。

第二階段(2月11日~3月17日):春節之後地產需求釋放不及預期,玻璃企業產銷長期萎靡、現貨價格持續下跌,全產業鏈自下而上產生負反饋,期貨價格5周下調近800元;此時基本面處於基本面高開工(持續提升)、高庫存(不斷下降)、高利潤(持續提升)、高出口(環比)、高價格的階段。

第三階段(3月18日~4月19日):純鹼期貨價格再次大幅走高,期價於4月19日突破年內高點,主力合約最高達到3269元/噸,此階段主力合約切換至09,盤面貼水轉為升水,純鹼純鹼企業出貨加快、光伏玻璃產線點火進入密集周期,再加上地產政策持續仿宋,市場情緒不斷回暖。

第四階段(4月20日~6月30日):純鹼期貨價格高位震蕩,階段內完成“跌—漲—跌”的切換,主力合約運行區間2640~3165元/噸。此階段玻璃現貨價格持續下調、產銷長期低迷,對純鹼的負反饋也在持續發生。但純鹼行業進入檢修預期不斷加強、庫存不斷下降、玻璃冷修邏輯證偽、光伏玻璃點火不斷落實的強基本面支撐階段。

圖:純鹼期貨價格走勢圖(元/噸)

資料來源:Wind, 光大期貨研究所

現貨市場除1月出現明顯下行之外,大多時間維持震蕩上漲趨勢。且在期貨價格出現階段性回調之時,現貨價格也依舊維持高位堅挺狀態,盤面絕大多數時間仍處於升水狀態,但幅度及升水持續時間都較2021年同期有所減弱。

圖:沙河純鹼基差(元/噸)

資料來源:Wind, 光大期貨研究所

二、供應端:全年產能增量有限,中長周期生產水平存明顯下降空間

2021全行業年產能同比下降4.64%,成為2016年以來的首次產能負增長。2022年上半年行業延續了2021年產能增量有限的局面,全行業產能3193萬噸,有效產能3100萬噸左右,在產產能3080萬噸左右。

圖:國內純鹼行業產能及同比變化(萬噸;%)

資料來源:隆眾資訊,公開資料,光大期貨研究所

從產能變化上來看,上半年新增產能僅有金山化工30萬噸,下半年待投產產能總計120萬噸左右,但實際投產或有延遲。全年產能實際落地不足100萬噸的判斷依舊維持,因此2022年全年純鹼供給端增量非常有限,這將在大方向上奠定了供給端的支撐條件。

當前純鹼行業高利潤可能會加快新產能落地速度,但環保因素以及新產能各方面環保指標是否具備投產條件仍需根據實際政策進行調整,彼此之間存在博弈。2023年下半年之後內蒙古博源集團一期天然鹼項目計劃投料試車,明年年底全部達產,故純鹼行業供給壓力將在明年下半年之後大量釋放。

圖:國內純鹼產能變化明細

資料來源:隆眾資訊,公開資料,光大期貨研究所

實際上,純鹼產能的收縮或增量有限都未導致實際供應量有效減少,反而出現明顯增長。國家統計局數據顯示,2022年1~5月國內純鹼產量1212.2萬噸,較去年同期產量小幅下降1.15%;較2020年同期提升8.54%;較2019年同期提升10.48%。上半年純鹼月度產量僅次於2021年同期水平,但較過往幾年的月度產量提升幅度5.3%~22%。除江蘇、河北月度產量同比有所下降之外,河南、山東、青海等純鹼主產地區月度產量增幅同比增幅均較明顯。

圖:純鹼月度產量及同比變化(萬噸;%)

圖:純鹼月度同比增幅(%)

資料來源:國家統計局,光大期貨研究所

另外,行業生產水平並未隨著產能的退出而有所下降。1~6月行業月均開機率86.67%,較去年同期月均開機率80.25%同比提升6.42個百分點。

時間維度縮窄至周度乃至日度來看,2022年上半年純鹼行業周度開機率波動範圍在78.99%~91.79%,去年上半年開機率波動於64.15%~84.52%區間;2022年上半年日度開機率波動範圍在80.62%~92.19%,去年上半年開機率波動在66.65%~85.33%區間。

二者運行區間高、低值域均較去年明顯提升。這一方面是由於去年年底產能退出、今年部分產能因停車時間較長而剔除有效產能,導致計算時分母趨小;另一方面,在行業高利潤的刺激下,廠家生產動力也相對充足。

圖:純鹼行業月均開機率(%)

圖:純鹼行業周度開工率(%)

圖:純鹼行業日度開機率及日損失量(%;萬噸)

資料來源:隆眾資訊,光大期貨研究所

在高開工的帶動下,國內純鹼周度產量自2022年以來便持續上升,多數時間產量絕對值處於近幾年最高位或次高位。截至6月30日,國內純鹼周度產量56.08萬噸,較今年年初提升1.7%,較去年同期略微提升0.05%,基本持平。儘管6月中旬之後純鹼產量因部分裝置檢修出現明顯下降,但當前產量絕對值依舊處於同比最高水平。

圖:純鹼周度產量(萬噸)

資料來源:隆眾資訊,光大期貨研究所

分種類來看,重質鹼產量今年以來持續走高,而輕質鹼產量基本處於中樞穩定的波動趨勢。二者生產比例出現分化一方面是由於重質鹼下游需求因平板玻璃和光伏玻璃產能明顯提升導致重質鹼剛需不斷走高,而輕質鹼下游則受到宏觀經濟、疫情等外界因素影響需求偏弱,故廠家也跟隨需求情況調整生產比例。

圖:輕質鹼、重質鹼周度產量(萬噸)

資料來源:隆眾資訊,光大期貨研究所

下半年供給端最大的支撐或來自於夏季檢修,目前行業生產水平尚未因檢修而出現大幅下降,但季節性檢修雖會推遲但難以缺席,保障安全生產、維護設備穩定運行同樣重要。只是當前在高利潤的刺激下,部分企業檢修計劃或推遲,而原本計劃周期較長的企業也存在縮短檢修周期、快速復產的驅動。因此,下半年供給端檢修是否落實將面臨行業高利潤和季節性檢修的博弈。

圖:二季度迄今檢修、減量企業一覽表(不包括長期停車企業)

資料來源:隆眾資訊,光大期貨研究所

當前盤面對供給端減量反應不夠充分主要在於當前行業高利潤持續時間較長,一方面可能會加快新增產能投放、延遲檢修或加快復產,導致供給下降不及預期;另一方面導致產業鏈上下游利潤分配不均勻,下游玻璃企業5月下旬進入全面虧損階段,後期若虧損不斷擴大則可能導致超齡服役生產線冷修,純鹼需求存在缺失風險。

截至6月30日,氨鹼法企業利潤1315元/噸,較年初提升67.73%;聯鹼法企業利潤2564元/噸,較年初提升107.11%。

圖:聯鹼企業利潤(單位:元/噸)

圖:氨鹼企業利潤(單位:元/噸)

圖:純鹼企業利潤及玻璃企業利潤對比(單位:元/噸)

資料來源:隆眾資訊,光大期貨研究所

市場對後期純鹼供給端明顯下降的預期已經消化,因此若檢修正常進行或不足以成為上漲的新驅動。屆時需關註實際檢修落實情況是否導致供應下降超預期,另外,去年三季度能耗雙控、限電等環保問題導致供給端大幅下降的因素今年或依舊存影響,但力度或不及去年。

上半年供給端的另一大強勁支撐來自於企業庫存的持續下降,而4月中旬以來企業庫存開啟加速下降模式。1月~4月中旬企業庫存周度降幅2.45%,4月中旬之後企業庫存周度降幅高達12.70%。截至6月30日,純鹼企業庫存44.16萬噸,較4月底下降71.02%,較去年年底下降81.19%。

純鹼企業年初的高庫存一方面在於去年四季度之後企業存主動累庫意圖,以待今年掌握更多貨權、賺取更多利潤;另一方面在於季節性累庫周期。但今年以來純鹼企業庫存持續下降,當前絕對水平處於近幾年的第二低位,這對企業挺價心態產生較強支撐。

按照季節性規律,三季度純鹼企業庫存或仍將保持小幅下降趨勢,但由於當前絕對庫存偏低,因此再往下空間相對有限;四季度行業也可能再度進入季節性累庫區間,屆時企業或再次面臨庫存壓力。但屆時需關註企業層面在累庫環節的話語權,被動累庫和主動累庫將對企業心態及現貨價格產生完全不同的影響。

圖:純鹼企業周度庫存(單位:萬噸)

圖:輕質鹼、重質鹼庫存(單位:萬噸)

資料來源:隆眾數據,光大期貨研究所

三、需求端:消費水平同比高位,供需緊平衡狀態依舊維持

從表觀消費量來看,上半年純鹼消費量除3月份受到疫情衝擊較大路由回落外,其餘絕大多時間處於同比高位。2022年5月表觀消費量283.49萬噸,同比提升13%,按照前5個月均值測算,6月表觀消費量預計在260±5萬噸左右,同比提升2.23%。1~6月份純鹼表觀消費量總計大約在1560萬噸左右,而上半年產量總計在1485萬噸左右,故純鹼整體依舊處於供需緊平衡狀態。

圖表:純鹼月度表觀消費量(單位:萬噸)

圖:純鹼月度產量與表觀消費量對比(單位:萬噸)

資料來源:隆眾資訊,光大期貨研究所

純鹼消費水平的提升,一方面是受出口明顯增長的提振。今年以來純鹼出口數量出現明顯增長,從1月份的歷年最低提升至近幾年的高點,不斷引發市場對出口需求良好從而導致國內供需進一步緊張的擔憂情緒。

但前幾個月出口提升一方面在於部分出口量來自於去年年底訂單,另一方面在於美國天氣導致當地出口運輸受阻,再加上國際政治局勢對土耳其附近港口運輸產生一定影響,這些在一定程度上都提升我國純鹼出口數量。

2022年5月我國純鹼出口量19.56萬噸,環比提升約29%,同比去年同期提升228.9%;2022年1~5月我國純鹼出口總量65.79萬噸,同比去年同期提升69%。

但對於出口的影響還需理性看待。縱觀過往十年的出口數據,除5月出口數量處於同比最高水平之外,其他月份出口量處於過往十年的合理水平,因此對此需要理性看待。三季度初我國出口或仍保持高數量,但隨著時間的推移,出口也存在不確定因素。

圖:中國純鹼出口數量季節性對比(單位:噸)

圖:中國純鹼年度出口數量(單位:噸)

資料來源:海關數據,光大期貨研究所

純鹼消費水平的提升,另一方面仍是受國內剛需水平的提升,這其中離不開重質鹼下游平板玻璃和光伏玻璃的貢獻。截至2022年6月30日,光伏玻璃日熔量5.97萬噸,浮法玻璃日熔量17.57萬噸,二者合計日熔量達到23.54萬噸,處於四年來最高水平,日耗純鹼4.14萬噸左右。

平板玻璃行業自去年四季度之後便進入超齡產線放水冷修的預期中,但其生產水平今年不降反增,產線冷修邏輯至少上半年已被證偽。截至6月30日,全國浮法玻璃生產線共計302條,在產263條,日熔量共計175725噸,較去年年底提升1250噸/天,1~5月份平板玻璃產量也處於同比持平或偏高水平。

圖:浮法玻璃日熔量(噸/天)

圖:浮法玻璃月度產量(萬重箱)

資料來源:國家統計局,光大期貨研究所

上半年玻璃行業自身的弱勢局面給純鹼帶來較大的負面影響,這也是純鹼期貨價格未現趨勢性上漲的主因之一。上半年玻璃市場同樣處於預期和現實不斷博弈過程中。一方面是全國各地地產政策不斷加碼和托底:降低首付、取消限購、以農產品抵首付、房票等支持政策頻出;另一方面是不斷弱勢的需求,3月以來國內新一輪新冠肺炎疫情、汛期及雨季的負面影響以及地產公司持續暴雷等外界因素,都再次削弱了玻璃需求及地產複蘇的步伐,故行業也持續處於企業庫存不斷累積、價格不斷下跌的悲觀情緒中。

截至6月30日,國內玻璃樣本企業庫存7129萬重箱,2021年底的3517萬重箱增加3612萬重箱,漲幅102.7%。而玻璃市場均價1726元/噸,較今年年初2061元/噸下跌314元/噸,跌幅16.25%。

圖:玻璃現貨價格(單位:元/噸)

圖:玻璃八省庫存(單位:萬重箱) 

資料來源:隆眾資訊,光大期貨研究所

玻璃行業利潤自去年四季度開始不斷萎縮,今年在玻璃價格不斷下跌的基礎上,6月行業進入全面虧損階段,因此市場對下半年玻璃產線冷修預期不斷加強,同時也導致純鹼需求缺失風險不斷加大。部分大型上市公司上半年利潤雖然出現大幅下降,但整體仍處於盈利階段。從大型企業盈利狀況來看,冷修意願依舊不足。

圖:不同工藝玻璃利潤走勢圖(單位:元/噸) 

當前玻璃行業雖然全面虧損,下半年冷修邏輯也將逐步落實,但目前因為虧損而被迫冷修的情況尚未出現,後期冷修產線也多以計劃內為主。但若下半年地產及玻璃終端需求仍未明顯好轉,不排除出現後期冷修產線提前進入冷修期的可能。

圖表:2022年上半年浮法玻璃生產線變化情況

資料來源:隆眾資訊,光大期貨研究所

2022下半年玻璃市場在地產邊際好轉、金九銀十旺季預期、全面復工復產、經濟增長目標衝刺等支撐下,仍存不斷好轉預期。但商品房銷售好轉傳導至地產企業資金好轉,再到開發商拿地、施工、竣工等緩解,玻璃實際需求兌現仍需較長周期。

但當下市場信心建立也仍需時日,投融資、居民購買力等各方面都存在博弈。故短周期玻璃市場反彈對純鹼正反饋發生存在一定概率,但若供給端出現明顯縮量,仍對純鹼需求產生較大影響。長周期玻璃下行趨勢仍是主要方向。

圖:房地產相關數據累計同比(%)

圖:房地產投資及土地購置累計同比(%)

資料來源:Wind, 光大期貨研究所

圖:玻璃產銷(單位:%) 

資料來源:公開資料,光大期貨研究所

光伏玻璃行業對純鹼需求的支撐在於生產水平的不斷提升。自2021年7月《水泥玻璃行業產能置換實施辦法》(工信部原〔2021〕80號)正式發佈後,光伏壓延玻璃項目可不制定產能置換方案,但新建項目應委托全國性的行業組織或中介機構召開聽證會,論證項目建設的必要性、技術先進性、能耗水平、環保水平等,並公告項目信息,項目建成投產後企業履行承諾不生產建築玻璃。至此,我國光伏玻璃產能新增的限制被取消,而光伏玻璃行業產能及產量規模也進入快速擴張周期。

2021年全年光伏玻璃產能達到1365.75萬噸,產量約1071萬噸。而2022年1~5月,光伏壓延玻璃累計產量551.7萬噸,同比增加46.3%。其中,5月份光伏壓延玻璃產量137.2萬噸,同比增加52.8%。

圖:光伏玻璃產能、產量(萬噸)

圖:光伏玻璃月度產能及產量(萬噸)

資料來源:卓創資訊、光大期貨研究所

隨著光伏玻璃產能不斷擴張,在產日熔量也隨之快速提升。截至6月30日,光伏玻璃在產日熔量59710噸,較去年年底提升44.72%。上半年行業日熔量凈增1.55萬噸,增量已超過去年全年。據不完全統計,2022年下半年光伏玻璃行業仍有4~5萬噸日熔量產線具備點火條件,屆時需關註產線實際點火及達產情況。

圖:光伏玻璃日熔量(噸/天)

圖:2022年光伏玻璃產線變化情況

資料來源:隆眾資訊,卓創資訊,光大期貨研究所

光伏玻璃上半年受成本支撐,價格一改去年大幅下行趨勢,整體走勢有所上揚。截至6月底,國內3.2mm鍍膜光伏玻璃平均價28.5元/平方米,較年初上漲9.6%。價格的提升有利於行業利潤修複、產線投產進度按時落地,故今年光伏行業整體裝機量較去年有所提升,這在一定程度上緩和了去年因行業利潤不佳從而導致大面積產線投產延遲的悲觀情緒。

圖:光伏玻璃價格(元/平方米)

圖:光伏玻璃成本及毛利(元/噸)

資料來源:Wind,光大期貨研究所

與平板玻璃類似的是,光伏玻璃其自身也存在一定瓶頸,必要時也將對純鹼產生負面反饋。首先,儘管裝機量較去年有所提升,但今年光伏電站依舊受到宏觀、疫情、原料高價格等多因素影響,釋放力度依舊不及預期。對光伏玻璃行業來說,產能擴張速度大於需求端裝機量增加速度,因此行業供需失衡狀態或有所加深。在各方面壓制下,若行業利潤及價格長期未有明顯好轉,不排除具備點火條件的產線延遲投產的可能,因此對純鹼需求釋放延遲與否也存在不確定因素。

2021年,中國新增光伏裝機達到54.9GW,同比增長13.9%。2022年5月光伏新增裝機6.83GW,同比增長141.34%。1~5月光伏累計新增裝機23.71GW,同比增長139.25%。

圖:國內光伏新增裝機容量(GW)

其次,光伏產業鏈自去年便受到上游硅料供不應求、價格持續上調導致產業鏈中下游成本突增、組件開工率低下多方面限制,終端電站延遲裝機給全行業帶來一定負反饋。

2021年國內多晶硅、硅片、電池、組件產量分別達到50.5萬噸、226.6GW、197.9GW和181.8GW,分別同比增長27.5%、40.4%、46.8%和45.9%。今年光伏上游硅料產能存在擴產計劃,若落實到位或能滿足全年裝機需求。儘管如此,硅料板塊依舊是光伏全產業鏈產能最小環節,因此其供應和價格高位或仍將限制光伏裝機規模的增速。

圖:全球硅料產能計劃(萬噸)

圖:硅料價格走勢圖(單位:元/千克;美元/千克) 

圖:硅片價格走勢圖(單位:元/片)

資料來源:Wind,光大期貨研究所

光伏產業鏈其他困境例如光伏發電如何剋服天氣因素、光伏產業鏈單個行業能耗是否會受到國家環保政策限制、美國短期停止對光伏行業製裁但後期是否仍有反覆等也都存在不確定因素。

即便如此,在國家“十四五”規劃大力發展新能源板塊、全球新能源迎來高速發展周期的基調下,光伏行業未來發展規模依舊值得期待。光伏協會預計,2022年全年光伏新增裝機預計75~90GW,而2022~2025年,我國年均新增光伏裝機將達到83~99GW,全球光伏年均新增裝機將達到232~286GW。而在行業快速擴張的背景下,產業鏈任何一個環節都需快速擴產才能匹配終端電站的裝機速度,光伏玻璃也不例外。因此,長周期下光伏玻璃行業對純鹼需求的釋放量依舊值得期待。

輕質鹼下游各行業上半年也都受到疫情衝擊,整體維持偏弱運行。但新能源板塊如碳酸鋰等行業對輕質鹼需求的增量釋放也相對樂觀。按照年均複合增速20%測算,預計2022年國內碳酸鋰產量約25萬噸,對純鹼年度需求量約50萬噸左右;而到2025年,我國碳酸鋰產量或將達到42.55萬噸,對純鹼的年度消耗量也將達到85萬噸以上。

四、總結與展望

純鹼全年供給端的支撐依舊來自於行業新增產能非常有限。從產能基數來看,去年年底連雲港鹼業退出市場、今年遼寧大化、四川廣宇等剔除有效產能,行業在產產能下降至3080萬噸附近。

上半年新增產能僅有金山化工30萬噸,下半年具備點火條件產能總計120萬噸左右,但實際投產或有延遲,故全年實際落地產能不足100萬噸的判斷依舊維持。而新投產能是否如期落地也會在行業高利潤和環保政策之間進行博弈。

在產產能的下降並未導致純鹼實際供應量同步下降。上半年純鹼月均生產水平同比提升6.42個百分點,月均產量同比提升1.27%。生產水平的高位運行一方面是由於部分產能退出導致計算結果出現差異;另一方面,在行業高利潤的刺激下,廠家生產動力也更充足。

除此之外,純鹼高供應量還體現在重質鹼生產比例的不斷提升,這在階段性可能給盤面造成壓力。

下半年供給端的支撐在於二季度末持續展開的季節性檢修。雖然在高利潤刺激下,廠家檢修意願較低,但傳統檢修雖有延遲卻大概率不會缺席。6月底起,廠家檢修數量及時間周期都較此前出現明顯提升,而該趨勢預計也將持續至三季度,若再考慮到能耗雙控等意外事件影響,行業生產水平四季度以前依舊存在明顯下降預期。再加上今年青藏鐵路提質工程將長期影響青海貨源發至內陸效率,屆時市場有效供給或受衝擊。

上半年純鹼需求增量主要來自於重質鹼下游。一方面,平板玻璃行業上半年超齡服役產線邏輯被證偽,行業在產日熔量不降反增;另一方面,光伏玻璃行業進入全面擴張周期,上半年日熔量凈增達到1.55萬噸,已超去年全年水平。

截至6月底,光伏玻璃和平板玻璃合計在產日熔量6月底已達23.54萬噸,日消耗純鹼約4.14萬噸左右。輕質鹼下游雖然受到二季度疫情嚴重衝擊,但碳酸鋰等新能源板塊對純鹼用量也出現明顯提升。受需求增量明顯影響,上半年純鹼整體處於緊平衡狀態。

下半年純鹼需求關註點仍是在於光伏玻璃和平板玻璃。光伏玻璃行業達產日熔量仍較為可觀,且市場普遍接受光伏玻璃對純鹼需求量的提升隨著時間的推移而愈加明顯的觀點,關鍵因素就在於投產落實情況。平板玻璃目前對純鹼影響依舊較大,該市場癥結仍在於地產在政策刺激下未有實質性好轉,玻璃企業產銷也難以長時間維持高位。

受終端需求弱勢拖累,房地產企業、玻璃下游深加工企業資金受限,難以大規模採購玻璃。而純鹼現貨高價格從產業鏈傳導依舊受阻,再加上玻璃企業多已進入虧損階段,下半年超齡服役產線冷修預期也在不斷加強,故純鹼需求仍存缺失風險。玻璃產線冷修多以計劃內為主,因虧損被迫冷修現象目前尚未出現,且在下半年地產及玻璃存好轉的預期下,冷修也仍存一定延遲可能。

在下半年地產及玻璃市場仍存“金九銀十”旺季預期的帶動下,全產業鏈的負反饋有望暫告一段落,純鹼也有望回歸自身基本面邏輯。純鹼全年基本面依舊向好,供需緊平衡狀態也依舊值得期待,但盤面對於多頭邏輯和空頭邏輯均已消化完畢,多空雙方或將進入博弈階段,故階段性的行情或取決於中下游補庫、供給端縮減等短期驅動。

整體來看,純鹼下半年期貨價格運行中樞仍存上移空間,但受制於市場新增驅動有限,盤面上方高度也較此前預期有所下降,若無突發事件影響,下半年期價偏強運行、中樞上移仍是大概率事件,但出現去年同期大規模的趨勢性上漲還需新的動能刺激。

最後,在關註供需格局的同時,還需要警惕全球宏觀情緒進一步走弱、市場對經濟衰退的交易邏輯、疫情再次反撲、地產及玻璃終端需求不及預期、供給端下降不及預期、光伏玻璃投產進度不及預期等各方面風險因素。他們階段性的影響或遠超純鹼基本面本身。

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