錳硅行情跟蹤：價格走弱或仍未至終點

在4月初，我們梳理了二季度錳硅行情的主要邏輯脈絡，併在上一篇鐵合金專題“二季度錳硅或將繼續面臨來自成本端及估值端的雙重壓力”中對此進行了闡述，並得出“二季度錳硅在成本及估值的雙重壓力下，價格可能仍將面臨不小的壓力”的觀點。

現今，二季度已然過半，我們看到錳硅加權指數在3月後（4月初至今）累計下跌了4.8%，並且盤面依然呈現弱勢，雖然期間存在外界因素導致的反彈。

相較於4月初，我們看到錳硅自身出現了較明顯的去供給行為，MYSTEEL口徑下錳硅周度產量由高點23.16萬噸持續下滑至當前的19.45萬噸，累計降幅達3.7萬噸或16%，但同一時期MYSTEEL口徑下螺紋鋼周度產量同樣出現了大幅的回落，累計降幅達32萬噸或10.67%，且螺紋鋼268萬噸的周產量創下了近六年來歷史同期最低，同比2022年同期降約42萬噸或13.4%，同比2021年同期降約104萬噸或27.9%。

對此，我們認為這是一次主產區在下游需求持續走弱，自身庫存壓力加大情況下選擇的主動將供給向需求靠攏的過程，且雖然供給在努力去靠近需求，但似乎仍彌補不上需求的降幅（4月份供需邊際好轉，但依舊寬鬆）。

對於螺紋鋼產量的持續走弱，我們並不感到意外(在上一篇報告中，我們也有所提及)，原因在於我們所一直提示的“2022年新開工與螺紋表需之間回落的不匹配性，2022年新開工面積同比回落近40%，而螺紋鋼表需僅回落約12%。”我們認為其中的差異來自於“保交樓”的影響，當“保交樓”的趕工對於表需的支撐減弱之後，需求的回落帶動螺紋供給進一步回落，我們認為就是必然的結果。而螺紋鋼供給的回落也將拖動錳硅需求繼續走弱，這也是當前正在逐步暴露，並且仍在持續的問題，我們認為這一過程並未結束。

同時，我們看到粗鋼的壓減壓力開始顯現，這使得錳硅需求的“另一隻腿”也開始受阻。我們從統計局公佈的數據看到，1-3月份我國累計粗鋼產量同比+4.2%（對沖了部門一季度長材需求低迷帶來的需求壓力），但從政策的延續性以及國家“低碳”的長遠目標來看，在粗鋼2021年同比降3000萬噸，2022年同比降2000萬噸的背景下，2023年我們認為粗鋼至少是一個平控的局面，這意味著一季度粗鋼的同比增長將使得在今年剩餘時間內的壓減壓力增大，這也將限制需求端發力。與之相印證的，是當前觸頂之後開始逐步下移的鐵水的產量，即使當前的產量回落或許與政策關係並不大。

顯然，需求的走弱過程並未結束，而更加“雪上加霜”的，我們認為供給繼續壓減的動力卻在持續走弱，這來自於成本下移所帶來的估值走高。

我們看到，4月份以來錳礦以及煤炭如我們所預期的，出現了持續且大幅的走弱（在上期報告中，我們認為“在成本端，我們看到的是錳礦以及煤炭價格的壓力以及下方仍舊存在的下行空間”）。4月初至今，南非礦累計下跌2元/噸度或6%，澳礦下跌4.4元/噸度或9.8%，加蓬礦累計下跌3.5元/噸度或8.6%，均創下2021年以來新低。煤炭端，銀川等外級冶金焦累計下跌600元/噸或30.3%，同樣創下2021年以來新低。

錳礦以及煤炭價格的持續走弱，帶動錳硅成本線（測算值，僅作為成本水平參考值）在4月份以來出現大幅下移。我們所測算的錳硅成本線累計下移約600元/噸或約9%，其中成本最低的蒙古地區，我們預計成本已經低至6000-6100元/噸水平。

與成本線大幅下移相對應的，我們看到的是北方產區快速上升的生產利潤，以及這樣高估值下產區供給壓減動力的走弱壓力。

錳礦以及煤炭的走弱，我們認為並未結束（供給壓力&需求走弱），錳硅下游需求走弱的過程也仍在持續，但錳硅供給主動向需求靠近的過程或因成本回落帶來的高估值受阻。

於是乎，我們最終看到的是仍舊處於寬鬆結構的錳硅以及與之不相匹配的高估值。那麼，我們認為價格不得不通過向低成本區間靠攏的方式擠壓過剩產能的路徑仍舊是未來一個階段較大概率可能發生的情形，這意味著錳硅價格的走弱或仍未至終點。