十年豆粕兩茫茫，不思量，粕價破穹蒼

本文探討近十年豆粕期貨價格走勢情況，深入剖析影響價格變動因素，為分析未來豆粕價格波動提供參考。

01

2013-2022十年間豆粕期價變化

從價格角度來看，10年豆粕期價整體處於2000-4500元/噸區間運行，其中在2500-3500元/噸的頻率接近80%；從時間角度來看，豆粕價格運行具有明顯的周期特征且接近為一年周期，符合豆粕上游原料大豆一年期生長的特性，也即是大豆的年度供需變化直接影響豆粕價格。但豆粕價格周期並不完全是一年，原因在於各年度大豆和豆粕的供需節奏受其他因素影響而存在差異，其中包括極端天氣、禽畜疫病以及貿易政策等因素。

根據豆粕期價的漲跌變動，本文將十年價格分為10個周期，具體來看各周期內價格變動情況及主導因素。

1、2013.05之前

此階段主要由禽畜疫病主導。2012年末由於USDA調減全球大豆庫存且美豆出口強勁，CBOT大豆價格上漲帶動國內豆粕價格上行；但2013年3月南美大豆集中上市，國內進口大豆供應充足，同時禽流感在全國範圍傳播，禽類飼料需求下降且飼料廠調低豆粕配比削弱豆粕需求，豆粕價格承壓下行。

2、2013.05—2014.01

此階段主要由供需主導。供給端，南美大豆出口強勢但美豆種植面積下降；需求端，禽流感雖傳播範圍較大但總體得到控制，二季度國內生豬存欄一直保持高位，以及國儲大豆收購價格遠高於現貨，農戶惜售情緒強烈共同推升豆粕價格至3500點以上。

3、2104.02—2016.03

此階段主要由厄爾尼諾主導。2013/14年度美豆產量下降有限，但2014年春節過後國內大豆進口需求提升帶動美豆出口強勁，從而美豆庫存下降，CBOT大豆受此支撐上漲拉動國內豆粕價格提升。進入下半年，南美大豆集中上市疊加美豆因厄爾尼諾帶來大量降水豐產預期強烈，豆類價格節節敗退。同時南美大豆種植利潤較高刺激農戶積極性，南美大豆擴種且在厄爾尼諾下天氣適宜，2015年全球大豆供應充裕，CBOT大豆下行拖累國內豆粕繼續向下探底。

4、2016.04—2017.07

此階段由拉尼娜主導。儘管美豆2015/16年度獲得豐產，但2016年4月阿根廷大豆主產區連續降雨引發收割進度減慢及產量受損，CBOT大豆上漲帶動國內豆粕開始反彈；5月USDA報告美豆舊作庫存、新作產量均低於預期；6月受拉尼娜影響美豆主產區氣溫較高，CBOT大豆持續上漲拉動國內豆粕達到階段高點。但後續USDA報告顯示美豆播種面積有所提升，且高溫天氣緩解美豆優良率保持較高水平，使得美豆豐產預期增加，CBOT大豆回落拖累國內豆粕下行。隨後在我國進口大豆增加且豆粕下游需求提升等多空因素影響下，豆粕整體呈震蕩走勢。

5、2017.08—2018.07

此階段由中美貿易戰和拉尼娜等主導。2017年三季度美豆優良率一路下調引發市場擔憂，但後續供需報告將單產上調，CBOT大豆經歷短暫漲跌波動。四季度拉尼娜氣候登場，儘管美豆產量有所增加，但2018年2月拉尼娜帶來的極端乾燥席卷阿根廷，導致其大豆產量大幅下滑全球供給偏緊，CBOT大豆上升帶動國內豆粕上漲。進入4月，中美貿易戰爆發，中國大豆進口從美國轉向南美疊加生豬養殖利潤不佳導致飼料需求疲軟，國內豆粕一路走低。

6、2018.08—2019.03

此階段由中美貿易戰、非洲豬瘟和厄爾尼諾等主導。2018年6月美國無視共識使中美貿易再起爭端，儘管國內大豆進口更多轉向南美，但依然無法掩蓋供給縮減的事實，豆粕價格有所上行。但進入8月，東北地區出現非洲豬瘟並蔓延，疊加9月厄爾尼諾再次席卷全球，南美大豆主產區獲得降水使新作保持豐產預期，以及12月中國重啟對美豆進口，國內豆粕價格一路下跌。

7、2019.04—2020.03

此階段由中美貿易戰和非洲豬瘟等主導。2019年五一前中美關係再度惡化疊加非洲豬瘟疫情緩解，豆粕採購熱情回升，國內豆粕再次迎來上漲。但三季度非洲豬瘟時有發生，生豬存欄有所下降，豆粕價格持續震蕩。進入11月，中美關係緩和及後續簽訂第一階段貿易協定，同時美豆新作順利上市，南美大豆種植面積預增，國內新冠疫情爆發引起需求下降，從而國內豆粕承壓下行。

8、2020.03—2021.03

此階段由新冠疫情和拉尼娜等主導。2020年初新冠疫情在全國擴散，大宗商品價格普遍走低，之後各地封城封路導致供需錯配，豆粕價格迅速反彈；隨著海外疫情持續擴散，南美大豆供應擔憂加劇，國內大豆和豆粕庫存處於極低水平，豆粕開啟大幅上漲模式；三季度美豆生長良好疊加進口大豆大量到港，國內豆粕開始震蕩上漲；進入11月，拉尼娜再度來襲，南美大豆播種及定產引發市場擔憂，豆粕不斷突破新高；2021年春節後，國內養殖轉淡，豆粕需求不佳，豆粕開始高位回調。

9、2021.03—2021.11

此階段由供需主導。2021年二季度，美玉米價格大漲刺激新作種植面積預期擴張擠占大豆種植面積，另美國乾旱來襲，大豆新作種植預期不佳，疊加美豆需求旺盛刺激，CBOT大豆一路走高帶動國內豆粕向上攀升。隨後南美大豆大量到港，國內被迫提高開機率使油廠豆粕一度脹庫，豆粕價格承壓下行；三季度美豆主產區天氣良好奠定美豆豐產預期，CBOT大豆支撐崩塌拖累國內豆粕一路下行。

10、2021.11—2022.06

此階段由拉尼娜主導。2021年11月USDA報告意外下修美豆單產，期末庫存不及預期利多美豆，疊加拉尼娜天氣導致南美大豆主產區出現乾旱，全球大豆供應預期減少刺激CBOT大豆上漲帶動國內豆粕觸底反彈；同時美豆集中上市出口大量提升，CBOT大豆受此提振不斷上漲拉動國內豆粕連創階段新高。2022年二季度南美大豆到港增多，疊加國內進口大豆拋儲和美豆種植面積預增，國內大豆供應預期轉好，豆粕價格重心不斷下移。

02

主導因素分析

具體到每個時期的主導因素，豆粕的供給與需求能夠對價格產生直接影響，其他因素則通過影響供給、需求或者供需節奏進而影響價格波動。其中極端天氣影響全球大豆供給、貿易政策影響國內大豆供給以及禽畜疫病影響豆粕需求。

1、供需主導時期

在無其他因素主導時，簡單來看大豆供給與豆粕需求對豆粕價格的決定作用。其中影響豆粕供給的因素主要是成本端大豆產量與進口大豆壓榨利潤。大豆產量決定豆粕供給上限，成本端主要關註種植面積、單產、優良率與收割率等因素；大豆壓榨利潤決定豆粕供給下限，壓榨利潤關註CBOT大豆期價。影響豆粕需求的因素主要是生豬等禽畜養殖對飼料的需求，主要關註下游禽畜存欄量。豆粕的供給與需求共同作用於庫存，其中以全國主要油廠庫存最為重要。

十年間由供需主導的時期主要是第二周期和第九周期兩個周期階段。兩個階段在需求端，生豬存欄均承季度小幅上升趨勢，總體較為穩定；在供給端，兩者共同遵循前期炒作大豆種植面積和主產區天氣，美豆優良率一路下滑，後期美豆集中上市抑或是南美大豆集中到港，從而使CBOT大豆帶動或國內豆粕承壓走低的規律。在無其他因素炒作時，國內豆粕價格波動幅度均較小，第二周期最大波動650點左右，波幅21%；第九周期最大波動720點左右，波幅24%。

2、極端天氣主導時期

極端天氣通常由厄爾尼諾或者拉尼娜現象造成。厄爾尼諾是指赤道中、東太平洋海表溫度出現大範圍高強度持續偏暖的現象，因此厄爾尼諾的發生通常會給美洲帶來豐富的降水，有時甚至產生嚴重洪澇災害；但對東亞與東南亞則形成乾旱甚至極端乾旱，嚴重危害農作物生長。拉尼娜帶來的影響則與此相反。根據厄爾尼諾指數，連續5個月超過0.5即可判定為出現厄爾尼諾現象，連續5個月低於-0.5即可判定出現拉尼娜現象。截止2022年6月近十年間共發生兩次厄爾尼諾和四次拉尼娜現象，兩次厄爾尼諾時間分別是2014年10月-2016年4月和2018年9月-2019年6月，四次拉尼娜時間分別是2016年8月-2016年12月、2017年10月-2018年4月、2020年8月-2021年5月和2021年9月-2022年6月。

極端天氣主要通過影響大豆主產州的降水和氣溫進而影響大豆主產國產量。本文分別選取美國伊利諾伊州、巴西南馬托格羅索州和阿根廷布宜諾斯艾利斯省作為樣本，分析其在近10年六次極端天氣中月均氣溫和月均降水的變化，進而分析極端天氣對全球大豆產量的影響。

首先來看極端天氣對各國主產州月均氣溫的影響。在兩次厄爾尼諾現象中，2015年5月至10月、2018年9月與10月和2019年5月與6月為美國大豆生長收割期，其月均氣溫普遍高於15℃，適合大豆生長與收割；2015年、2016年和2018年9月至次年4月為南美大豆生長收割期，整體氣溫也適宜大豆的生長與收割，說明厄爾尼諾的發生並未造成各國大豆主產區的異常高溫。在四次拉尼娜現象中，總體來看，美國大豆生長期均未發生拉尼娜現象，在面臨收割期時會受到拉尼娜的影響，但其總體氣溫依然處於15℃以上；對南美大豆來說四次拉尼娜現象均發生在大豆的生長收割期，整體來看各時期主產州氣溫都適合大豆生長收割，但拉尼娜的發生同樣引起氣溫的波動。巴西主產區在2016年和2020年拉尼娜中12月和1月氣溫偏低，阿根廷主產區在2018年和2020年的12月氣溫也均偏低，但並未發現由拉尼娜現象引起的氣溫異常偏低情況。

再看極端天氣對各國主產州月均降水量的影響。在兩次厄爾尼諾現象中，美國大豆在2015和2019年大豆播種階段都受到降水量增大影響，在後續生長期降水量相對較高，收割期降雨量減少；巴西大豆主產區在各年表現不一，2014/15年度大豆種植生長期整體降水量較高，收割期迅速下降，2015年大豆種植期降水較少，生長期降水增多，收割期降水適宜，2018年種植期降水過量，其中11月最高將近500毫米，但生長期降水迅速下降，收割期再次偏多；阿根廷大豆主產區也受一定的厄爾尼諾影響，在大豆播種期降水都較多，生長期降水有所下降，但2019年1月大豆主產區降水低於正常值，收割期通常降水一般，但2015年降水量異常偏低。

綜上，厄爾尼諾對南美大豆主產區降水量影響較大，有時會出現極端降水情況。在四次拉尼娜現象中，美國大豆種植初期降水有所增多，生長末期降水減少，收割期降水偏低，總體降水一般，未出現異常情況；巴西大豆受拉尼娜的影響表現不一，其中2017/18和2021/22年度從種植初期到收割前期，大豆主產區降水量逐漸減少，但2016年11月降水量增多且2022/21年度至收割前期降水量呈現波動增多趨勢，導致2021年巴西大豆生長期降水量超出正常水平，但在收割期整體降水量均較低，其中2021年出現乾旱現象；阿根廷大豆主產區降水受拉尼娜現象影響較大，在四次拉尼娜現象中普遍降水量低於正常水平，同時2018年收割期又出現極端降水情況使降水量遠超平均。

綜上，在極端天氣主導時期，氣溫對所選各國大豆主產區影響相對較小，也未出現極端溫度情況；降水對各國大豆主產區影響較大，其中厄爾尼諾年通常會為美豆主產區帶來大量降水而利於大豆生長，但在拉尼娜年巴西大豆主產區可能會因極端降水增多易造成洪澇災害，對阿根廷大豆主產區則可能造成極端乾旱不利於大豆生長。

3、非洲豬瘟主導時期

2018年8月非洲豬瘟首次在我國出現並向全國擴散，對我國飼料養殖產業造成衝擊，豆粕需求出現大幅下滑。根據農業農村部數據，截至2019年11月21日，全國共報告發生160起非洲豬瘟疫情，撲殺生豬119.3萬頭。在此期間，生豬存欄累計值連續12個月出現下降，最低在2019年9月降至30675萬頭，同比下降28.47%。與此同時能繁母豬存欄更是雪上加霜，非洲豬瘟加速存欄下降，同樣在2019年9月降至最低為1913萬頭，同比下降40%。儘管生豬等存欄較低，但生豬養殖利潤在非洲豬瘟期間並沒有得到好轉，主要原因在於2018年9月國內實行嚴格的跨區生豬禁運政策，從而導致生豬主產區與主銷區形成嚴重的供需錯配，主產區內生豬供大於求導致豬價大跌，而部分主銷區出現供不應求使得豬價處於高位。養殖利潤較低疊加零散疫情發生，使得生豬補欄量始終較低，從而生豬存欄始終保持低位拖累飼料需求的恢復。整個非洲豬瘟期間，飼料產量重心同樣保持在低位波動，相較疫情前年份飼料月度產量減少4000萬噸左右。

4、中美貿易戰主導時期

2018年3月美國對從中國進口的600億美元商品加徵關稅，並限制中國企業對美投資併購。隨後中美在一系列談判無果後中方制定相應反制措施，其中便包括對進口的美國大豆實施25%的關稅反制。不過在貿易戰前期中美主要聚焦在科技領域，並無過多涉及農產品板塊，而國內在年初大豆進口偏低導致豆粕庫存偏緊，豆粕價格始終高居不下。隨著中方對美豆進口反制措施的出台，一方面儘管國內大豆進口更多的轉向南美，但同期大豆進口量銳減；另一方面，美豆出口斷崖式減少，CBOT大豆承壓保持在低位運行，從而拖累國內豆粕大跌。

03

當前豆粕形勢分析

1、當前豆粕成本端與需求端形勢

宏觀來看，美國通脹高企，CPI不斷上升催動美聯儲年內連續四次加息75BP削弱全球大宗商品需求，WTI原油從三月最高點130.5美元/桶震蕩下行至85美元/桶附近，當前亦在76-93美元/桶區間震蕩。供給端，當前美豆收割接近尾聲，截至2022年11月6日當周，美國大豆收割率為94%高於五年均值，CBOT大豆收穫壓力較大；儘管近期密西西比河流域有少量降水，但依然難改航道低水位現狀，預計美灣大豆出口短期仍將受到延緩；南美大豆播種進度低於正常水平，近期乾燥天氣減緩巴西大豆播種速度，CONAB顯示截止11月5日，巴西2022/23年度大豆播種57.5%，遠低於去年同期的67.3%，不過因大豆種植面積擴大，CONAB仍然預計2022/23年度巴西大豆產量達到1.535382億噸，同比增加2798.84萬噸；阿根廷大豆播種更不容樂觀，因受到持續乾旱影響，大豆主產區降水稀少，當前核心農業帶地區僅播種完成5%，遠低於去年同期的50%。

國內，2022年1-10月國內進口大豆7317萬噸，同比減少592萬噸，減幅7.4%；而10月國內大豆進口大幅減少至413萬噸，同比減少19%且為2014年以來最低，不過市場預計11月與12月大豆進口將得到持續回升，將分別達到800萬噸與1000萬噸左右；受近期進口大豆到港量偏低影響，儘管國內大豆壓榨利潤高企，主要油廠開機率仍保持在50%左右的較低水平；豆粕下游養殖端利潤依舊較高，不過豬肉消費並未得到完全釋放導致近期豬價有所回落，但11月和12月為傳統養殖旺季引發農戶惜售心態，近期豆粕下游成交有所回升；油廠豆粕庫存已下降至20萬噸以下，不過隨著11月中下旬進口大豆到港提升，預計豆粕庫存繼續下降概率較低。

2、拉尼娜影響

當前厄爾尼諾指數持續接近-1左右，說明今年是繼2020和2021年之後的又一個拉尼娜年。結合上文來看，拉尼娜年阿根廷大豆主產區在種植期和生長期降水均較低，收割期降水有所分化，因此需要關註未來阿根廷遭遇乾旱侵擾的可能；拉尼娜年巴西大豆主產區在不同月份降水則有所分化，但通常在大豆種植期降水量較多，生長期和收割期降水量不一，未來需要關註生長期及之後的天氣變化。結合現實來看，阿根廷和巴西均符合上述規律，目前阿根廷大豆主產區降水偏少，大豆播種被嚴重延誤，當前核心農業帶地區僅播種完成5%，遠低於去年同期的50%。巴西大豆主產區則由於在10月得到過量降水，部分州大豆播種受到延誤，目前整體種植進度同樣慢於同期。

04

總結

本文回顧近10年來國內豆粕價格變化情況，並著重分析引起豆粕價格變動的主要因素，結合當前形勢，研判未來豆粕價格運行方向。

總的來說，國內豆粕價格主要受產業端供需主導，其他因素則通過影響產業供需和供需節奏進而影響豆粕價格。結合目前形勢，短期來看，近期國內進口大豆到港較少，豆粕下游成交尚可，國內豆粕庫存持續降低，產業端主導豆粕價格居於高位；長期來看，美豆小幅減產，但由於巴西種植面積增加推升預估產量大幅增加，在阿根廷產量穩定情況下，2022/23年度全球大豆產量將有所提升，不過由於拉尼娜的存在，南美大豆豐產預估仍待驗證。因此，近期國內豆粕將繼續保持強勢；隨著11月中下旬進口大豆到港增加豆粕價格將有所回落；但因年前豆粕需求保持高位，多空交織豆粕價格將震蕩運行；年後行情則由產業回歸至天氣主導，目前來看豆粕價格將會偏弱運行。