洪九果品的營收激增背後,與阿裡在金融層面的合作是否有關?其第三方平臺付款模式,以賬期與現金流壓力換取加速擴張,在非標與高損耗的水果行業是否可持續?

  “連鎖果業第一股”要來了。

  7月27日,西部著名水果連鎖品牌洪九果品宣佈通過港交所聆訊,有望先於百果園登錄資本市場。

  據瞭解,洪九果品早先曾計劃在A股上市。2021年9月,洪九果品終止A股上市輔導,併在一個月後,向港交所遞交招股說明書。對港交所的首次嘗試,以招股書過期告終,直至近期,洪九果品再次更新招股書才得以過會。

  重新審視洪九果品的最新財報2021年洪九果品實現營收102.8億元,扣除虧損撥備的貿易應收款項高達37.1億元。

  與營收規模相同的百果園相比,洪九果品的營收賬款高出三倍還多。導致這種情況的根源,或於洪九果品本身的經營模式有著解不開的關係。

  高達37億的應收賬款

  南百果,北鮮豐,西洪九。國內三大水果連鎖巨頭以地域為界,分庭抗禮。

  聆訊資料顯示,近三年間,洪九果品分別錄得營收20.8億元、57.7億元和102.8億元,增長率分別達到178%和78%。

  但與此同時,洪九果品扣除虧損撥備的貿易應收款項分別為7.1億元、20.1億元和37.1億元。貿易應收款項周轉天數分別為106.9 天、87.6 天和103天。

  數額巨大的應收賬款如同一把達摩克裡斯之劍懸在洪九果品頭上,不斷對其現金流發出拷問。

  在產業鏈中鮮果分銷商的話語權不高,業務發展受制於諸多不確定因素,上游水果供貨商及物流服務提供商、水果價格及質量、終端銷售渠道等任何一個變量發生變化,將會對公司產生重大影響,對現金流產生影響。

  事實也的確如此,洪九果品的經營活動現金凈額長期為負,2018-2021H1期間,這一數據分別為-4.67億元、-4.5億元、-8.04億元、-5.05億元。

  對此,洪九果品稱,經營活動現金流出主要由於貿易及其他應收款項大幅增加,為優質水果產品做出預付款項。財報顯示,2019年至2021年預付款分別為6.6億元、8.8億元和13.6億元,經營活動現金流量凈額分別為-4.5億元、-8.04億元、-9.81億元。

  13億的預付款與37億的應收賬款之間,存在著一條名為“無奈”的溝壑。

  近幾年間,洪九果品線下銷售網絡不斷擴張,但規模效應並不明顯。其用十餘億資金墊付的優質水果資源,被通過改變水果產品組合、營銷活動、降價等方式刺激銷售、這樣的結果是,水果單價下滑:其水果的平均售價從2019年的14.9元/千克降至2021年的10.3元/千克。

  不斷走低的水果均價拖累著公司毛利,2019年至2021年毛利率分別為19%、17%和16%。凈利潤分別為1.6億元、2.7億元和2.9億元,經調整利潤分別為2.3億元、6.6億元和10.9億元,經調整利潤率分別為11%、11.5%和10.6%。

  第三方付款

  賣水果本是“短平快”的生意,為何應收如此高,以至於拖累現金流?

  原因或許指向洪九果品的經營模式。相較喊出“萬店口號”,以標準化經營的加盟店打天下的百果園,洪九果品更像“平臺”,側重於前端的直採,以及後端的分銷,

  於是,洪九果品需要對接的供應商、經銷商也更多。

  2019至2022年前五個月,前五大供應商採購額分別占期間採購總額的44.0%、19.3%、11.0%及14.0%。其中,最大供應商僅占到17.2%、5.5%、2.8%及3.9%。

  經銷渠道方面,截至2021年年底,洪九果品在全國設立了19家銷售分公司及60個分揀中心,擁有多達1076名終端批發商。其中,貢獻最主要收入的終端批發商,分別占報告期總收入僅為51%、53%及53%,剛剛過半。

  整體來看,其2021年通過終端批發商、新興零售商(包括小區團購、小區生鮮連鎖店、實時電商及綜合電商)、商超和直接銷售4個渠道分別 實現營收54.79億、21.34億、14.55億、12.12億元,非常分散。

  相較而言,同行百果園的終端渠道“集中”得多——2021年銷售收入的八成都是由5336家加盟店貢獻。

  或由於發展擴張與營收增長,洪九果品的對接主體越來越多,第三方付款占比也在大幅提高。

  據招股書,經營期內公司逐漸採用第三方付款形式,占比從69%升至99.7%。

  2019-2021年,有110名相關客戶通過第三方付款人向公司結算,其中46名為終端批發商,22名為商超客戶,17名為新興零售商,25名為通過直銷渠道進行採購的機構及個人客戶。總額分別為人民幣8.7百萬元、人民幣17.0百萬元及人民幣129.4百萬元,提升顯著。

  關於第三方付款的影響,洪九果品在招股書中表示,與上述相關客戶與公司合作1-3年,被要求退款的可能性較小。

  不過公司也指出,現金流為負的情況與上游供應商的信貸期普遍較短而下游客戶的信貸期較長相關。同期,洪九果品的貿易應收款項周轉天數為106.9 天、87.6 天和103天,保持在三個月的高位。

  業內人士認為,水果產業供應鏈非常分散,且由於水果損耗率大,冷鏈成本高,不同的水果之間所對應的管理方式、流通方式、庫存周期管理等天壤之別,產業很難標準化,第三方付款其實是一種便於賬期管理的方式。

  就像在電商下單,錢先存到第三方,消費者確認前都可以退款退貨。越來越高的第三方付款占比,或隱含了未來更大的壞賬風險,為公司的百億營收蒙上一層不確定性。

  大股東阿裡

  選擇“平臺式”擴張的洪九果品,與電商平臺的“關係”也尤為密切。

  2018年,洪九果品開啟融資,截止2021年8月的最新投後估值約為75.92億元人民幣,約11.5億美元。股東包括阿裡,中國農墾、CMC資本、中信建投、天壹資本、陽光人壽、國創中鼎、金鎰資本、凱聯資本、深創投等知名機構。

  其中最值得關註的是,阿裡在2020年洪九果品籌備上市階段入股,以5.91億人民幣拿到洪九果品8.00%股權,從前五大客戶成為最大外部股東。

  彤彤現任職於阿裡MMC事業群、MMC事業部商品運營研究院,負責全國商品運營規模和效率,並兼任阿裡巴巴MMC事業群數字農業事業部研究員,負責構建全新的數字農業高效分銷體系。

  介入後,洪九果品營收利潤也迎來爆髮式增長。2019年至2021年,其分別實現營收20.8億元、57.7億元和102.8億元,複合年增長率為122.4%;經調整利潤分別為2.28億元、6.62億元和10.89億元,複合年增長率為118.5%。

  今年前五個月,公司營收從去年同期的45.75億元增加25.14%至57.25億元;經調整利潤從2021年同期的5.33億元增加39.77%至7.45億元。

  不過阿裡的實際表決權並不高。招股書顯示,阿裡通過淘寶和天貓分別持有約57.59%及35.75%的權益,共持有洪九果品3624萬股,占比約為8%。而由於“同股不同權”的安排,其持有的B類普通股只有每股一票表決權。

  

  ▲圖片來源:洪九果業招股書

  上市前的股權架構中,洪九果品創始人鄧洪九持有1.49億股,占比27.79%,其一家四口與重慶合利、重慶合眾共同構成控股股東集團,合共有權行使本公司約46.06%的表決權。

  在招股書中,上述股權融資也被洪九果品記為負債。2019年,洪九果品授予投資者的優先權確認的負債賬面值變動為6517萬、到2020年為6.6億元,2021年更是高達7.97億元。

  為了上市,洪九果品在2021年拆除了同股不同權的安排,投資者也放棄了回購權和清算權,讓洪九果品將所有優先權確認的金融負債41.25億元,重新回撥到其自身權益。

  值得一提的是,在關聯交易部分,洪九果品透露,阿裡巴巴中國曾向鄧洪九一家“發放貸款”,於截至2019年底,也就是阿裡進入前已悉數償還(當年償還206.6萬元)。

  而截止2020年12月31日,洪九果品來自“若干第三方金融機構”的有抵押有擔保借款人民幣2500萬元乃按年利率9.5%計息,以貿易應收款項人民幣7143萬元作為抵押,及由鄧洪九先生及江宗英女士提供擔保。

  雙方在金融層面有著何種合作?洪九果品的第三方平臺付款激增,是否與阿裡入股有關?此種拉長賬期,以時間換擴張的模式是否在非標與高損耗的水果行業可持續?還有待進一步觀察。

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